前一段時(shí)間，油價(jià)曾突破50美元/桶似乎給死氣沉沉的油氣市場(chǎng)帶來(lái)了一點(diǎn)希望。關(guān)于油價(jià)未來(lái)走勢，各機構意見(jiàn)各異，但悲觀(guān)者依然占多數。油價(jià)的漲跌歸根結底是對未來(lái)供需的預期。從需求端看，原油需求大戶(hù)中國和美國的需求前景都不太樂(lè )觀(guān)，中國經(jīng)濟增速放緩，美國市場(chǎng)有加拿大和墨西哥上演“生死博弈”，且其已逐漸從油氣進(jìn)口國變?yōu)槌隹趪?而氣候變化刺激下的汽車(chē)革命也在改變全球原油需求版圖。從供給端看，歐佩克成員國之間因利益博弈是否能執行減產(chǎn)協(xié)議存疑，美國因技術(shù)革新和工藝優(yōu)化實(shí)現低成本開(kāi)采頁(yè)巖油更為未來(lái)油價(jià)前景埋下了變數。

 

　　影響因素一：中東五國對低油價(jià)的承受能力

 

　　中東產(chǎn)油國對國際油價(jià)的承受能力是其減產(chǎn)協(xié)議能否達成的關(guān)鍵，同時(shí)也是國際油價(jià)漲跌的重要決定因素。2014年油價(jià)下行以來(lái)，歐佩克除中東地區以外的成員國都比較被動(dòng)，委內瑞拉處于經(jīng)濟困難中，尼日利亞、利比亞沖突不斷。所以，中東地區的沙特、阿聯(lián)酋、伊拉克、伊朗和科威特對低油價(jià)的承受能力就成為關(guān)鍵。

 

　　財政壓力

 

　　中東五國中，伊朗和阿聯(lián)酋對石油的依賴(lài)程度較低，伊拉克、沙特和科威特較高，其中尤以伊拉克對石油經(jīng)濟的依賴(lài)最嚴重，2015年政府收益的90%均來(lái)自油氣。在國際油價(jià)下行過(guò)程中，沙特和科威特的油氣收益降幅最大，且石油收益較非石油收益下降更快，非石油收益一直相對占比較低。阿聯(lián)酋的政府收益來(lái)源較伊拉克、科威特和沙特更廣泛。伊朗對石油收益的依賴(lài)最輕，因為西方國家2011年以來(lái)對其實(shí)施制裁抑制了石油產(chǎn)量，也促使資金流向非石油領(lǐng)域，減少了其對油氣收益的依賴(lài)。與其他中東國家相比，伊朗的稅制更復雜，來(lái)自非石油領(lǐng)域的稅收較多，包括金屬、化肥和服務(wù)行業(yè)，以及個(gè)人所得稅和消費稅等。

 

　　根據咨詢(xún)公司伍德麥肯茲的預測，油價(jià)長(cháng)期低迷將對中東各國國內生產(chǎn)總值(GDP)的長(cháng)期走勢將產(chǎn)生不利影響。中東各國如果致力于改變單一石油經(jīng)濟的現狀，國內經(jīng)濟仍有潛力長(cháng)期增長(cháng)。但低油價(jià)可能影響各國經(jīng)濟多元化進(jìn)程，因為大部分公共投資仍需石油收益“買(mǎi)單”。

 

　　伍德麥肯茲預測，到2020年，中東各國GDP增速將較前5年有所下降，其中伊拉克和沙特降幅最大，伊拉克將從年均5.5%降至2.8%，沙特將從5%降至1.9%。伊朗將逆勢而行，因制裁取消，其GDP增速到2020年將達到4%，而2011～2015年，制裁導致其每年GDP增速以0.3%的速度下降。

 

　　盡管中東各國政府努力減少政府支出，但與石油相關(guān)的收益劇降仍使其出現財政赤字。除伊朗外，其余4個(gè)國家近3年的政府支出都有明顯下調，投資預算也大減。

 

　　2016年可能是沙特、伊拉克、科威特和阿聯(lián)酋財政赤字的低點(diǎn)，油價(jià)略微回暖減輕了財政壓力，但未來(lái)幾年，能否實(shí)現財政結余尚難預料。比較而言，伊拉克和沙特2016年的財政赤字甚至大于全球金融危機后的2009年一些主要發(fā)達經(jīng)濟體，當時(shí)德國、日本、美國和英國的財政赤字分別占其GDP的3%、9%、10%和11%。而中東五國中，表現最好的可能是伊朗，但也有4.3%，伊拉克和沙特則分別高達20.3%和20.4%。

 

　　應對財政赤字

 

　　對中東五國而言，應對財政赤字的關(guān)鍵是擁有大量?jì)溥M(jìn)行緩沖，以及進(jìn)入國際資本市場(chǎng)的機會(huì )。伊拉克幾乎完全沒(méi)有儲備，進(jìn)入國際資本市場(chǎng)的機會(huì )也有限;沙特的儲備已迅速縮水;阿聯(lián)酋和科威特多年來(lái)都通過(guò)主權財富基金收益來(lái)應對赤字，但因多用于投資，流動(dòng)資產(chǎn)減少，導致對資產(chǎn)價(jià)格形成短期壓力;伊朗儲備雖少，但赤字也低，儲備是赤字的8倍，暫時(shí)無(wú)憂(yōu)。就政府債務(wù)來(lái)看，伊拉克負債最多，加上低油價(jià)和國內武裝沖突影響，政府壓力最大。

 

　　伍德麥肯錫認為，即使擁有豐厚的儲備，中東五國政府也應增加發(fā)債。2016年以來(lái)，沙特和阿聯(lián)酋都嘗試從債券市場(chǎng)獲取資金。伊朗正從長(cháng)達14年的放逐中回歸國際債券市場(chǎng)，但美國財政部現行的國際融資交易制裁仍將限制國際銀行涉足伊朗。

 

　　伊拉克儲備有限又無(wú)法進(jìn)入國際資本市場(chǎng)，只能靠國際貨幣基金組織(IMF)和央行解決其預算赤字問(wèn)題。伊拉克發(fā)展基金目前低于10億美元，2012年尚有180億美元。2015年10月，伊拉克因投資者要求11.5%的收益太高而取消了20億美元的國際債券發(fā)行。2016年7月，伊拉克接受了IMF的53億美元3年期貸款以穩定經(jīng)濟。

 

　　與伊拉克相比，阿聯(lián)酋的儲備相當豐厚，可應對低油價(jià)對其財政狀況的影響。2016年，阿聯(lián)酋發(fā)行債務(wù)減少了依賴(lài)儲備解決赤字的壓力。其儲備主要通過(guò)主權財富基金持有，按儲備占GDP的比例，阿聯(lián)酋2015年底的占比高于沙特的98%和伊拉克的35%，科威特占比最高，金融儲備占其GDP的580%。阿布扎比2016年4月因出售7年期主權債券融得50億美元，登記購買(mǎi)者是發(fā)行數的3倍，但負債水平與主要發(fā)達國家相比仍低很多。英國和美國負債占GDP比例分別為89%和104%。

 

　　目前來(lái)看，沙特暫時(shí)還扛得住。2016年，沙特增加了債務(wù)發(fā)行量以減緩儲備的減少，而實(shí)現經(jīng)濟多元化也需要金融儲備的支持。2014～2016年，沙特1800億美元的儲備用于政府支出，目前剩余5650億美元。2016年，沙特售出40億美元的國債。伍德麥肯錫預測，沙特2016年底前還將動(dòng)用350億美元的儲備解決赤字問(wèn)題。根據目前趨勢，沙特儲備占GDP比例到2020年將從2013年的122%降至50%。同時(shí)，債務(wù)將增至GDP的23%，而2013年僅為2%。

 

　　經(jīng)濟轉型現狀

 

　　中東不同國家經(jīng)濟多元化進(jìn)程也各異，伊拉克和科威特的經(jīng)濟形式最單一，因此受油價(jià)影響最大。2012~2015年，伊拉克石油收益占GDP比例從52%增至60%。

 

　　過(guò)去5年，沙特、科威特和阿聯(lián)酋的石油收益占GDP的比例基本持平，而伊朗則從2011年的25%降至2015年的11%，但隨著(zhù)石油出口的日益恢復，石油收益占GDP比例短期內也將走高。

 

　　油價(jià)下行時(shí)期，中東五國已意識到經(jīng)濟多元化的重要性，但要實(shí)現這一目標還要將石油收益用于投資。由于中東五國為解決財政赤字問(wèn)題已減少非石油板塊的投入，目前來(lái)看，經(jīng)濟多元化前景不樂(lè )觀(guān)。

 

　　為此，沙特確立了經(jīng)濟轉型目標，制定了《2020年國家轉型規劃》和《2030年規劃》，為減少對石油的依賴(lài)和實(shí)現經(jīng)濟多元化制定了戰略方案。目標包括：將非石油收益占GDP比例從16%提高到50%;提高銷(xiāo)售稅;將外國直接投資占GDP比例從3.8%提高到5.7%。但此刻的低油價(jià)并不利于沙特的轉型，因為轉型所需的資金多來(lái)自石油收益。

 

　　伊朗因受制裁影響而對石油依賴(lài)減少，原油出口萎縮到100萬(wàn)桶/日，減產(chǎn)90萬(wàn)桶/日。但隨著(zhù)油氣出口逐漸恢復，經(jīng)濟多元化進(jìn)程也可能受阻，因為石油供應量增加需要投入大筆資金，未來(lái)5年非石油板塊可能受到擠壓。

 

　　財政保本油價(jià)

 

　　中東五國2016年的財政保本油價(jià)遠高于國際油價(jià)，而到2020年，多數國家的財政保本油價(jià)還將繼續上漲。中東主要產(chǎn)油國目前都出現了財政赤字，將通過(guò)儲備或發(fā)行政府債券來(lái)應對。沙特的財政保本油價(jià)最高，為92美元/桶;科威特最低，為57美元/桶。

 

　　在當前的油價(jià)水平，主要產(chǎn)油國政府支出都必須控制。伊拉克的財政保本油價(jià)雖低于沙特，但因儲備有限和進(jìn)入國際資本市場(chǎng)的機會(huì )少，情況最糟，目前該國依賴(lài)IMF和央行救濟;伊朗情況較好，儲備能有效覆蓋赤字，但隨著(zhù)制裁取消，其對石油的依賴(lài)將加大;科威特和阿聯(lián)酋儲備豐富，未來(lái)有能力解決赤字問(wèn)題。

 

　　影響因素二：汽車(chē)革命

 

　　目前，全球原油需求的2/3與交通有關(guān)，而以?xún)热紮C為主的汽車(chē)向電動(dòng)汽車(chē)的轉型是汽車(chē)工業(yè)的重要走向，對原油需求的影響巨大而深遠。國際能源署(IEA)的統計顯示，在2015年全球約9300萬(wàn)桶/日的石油消費量中，交通運輸領(lǐng)域的消費量為3950萬(wàn)桶/日，占比為42%，主要是以車(chē)用燃料形式消費。據相關(guān)機構預測，全球原油需求或因此最早在2030年出現每日幾百萬(wàn)桶的減幅。隨著(zhù)電動(dòng)汽車(chē)熱，鋰價(jià)格已一路走高，比過(guò)去幾年高兩倍。汽車(chē)發(fā)動(dòng)機使用燃料的改革無(wú)疑將在未來(lái)影響整個(gè)汽車(chē)工業(yè)的發(fā)展，并深刻影響與之相關(guān)的礦產(chǎn)價(jià)格。

 

　　然而，石油行業(yè)普遍認為，電動(dòng)汽車(chē)對石油消費的影響有限。BP在今年發(fā)布的《2035年全球能源展望》中稱(chēng)，未來(lái)20年，交通運輸領(lǐng)域的非石油燃料消費增長(cháng)有限，年均增幅不到5%，且主要是天然氣取代石油。?？松梨谝苍凇?040年能源展望》中表達了類(lèi)似觀(guān)點(diǎn)，認為未來(lái)汽車(chē)領(lǐng)域的變革重點(diǎn)在傳統混合動(dòng)力汽車(chē)(油電/氣電混合)，而非電動(dòng)汽車(chē)，預計傳統混合動(dòng)力汽車(chē)銷(xiāo)量占當年新增汽車(chē)總量的比例將由2014年的2%增至2040年的40%;而插電式混合動(dòng)力汽車(chē)和電動(dòng)汽車(chē)2040年在新增汽車(chē)總量中占比不到10%，在全球汽車(chē)保有量中占比不會(huì )超過(guò)4%。

 

　　但實(shí)際情況是否樂(lè )觀(guān)，目前還看不出端倪。至少，中國政府對電動(dòng)汽車(chē)有相當高的熱情，油價(jià)下行以來(lái)，并未因此減少對電動(dòng)汽車(chē)的補貼。由于缺少石油資源且發(fā)動(dòng)機技術(shù)一直沒(méi)有突破，中國考慮通過(guò)電動(dòng)汽車(chē)實(shí)現“彎道超車(chē)”，避開(kāi)內燃機短板的舉動(dòng)，無(wú)論是否成功，帶來(lái)的預期已足以影響國際油價(jià)走勢。

 

　　影響因素三：技術(shù)革新與工藝優(yōu)化

 

　　技術(shù)革新與工藝優(yōu)化對石油公司來(lái)說(shuō)或許是好事，但在降低成本提高產(chǎn)量的同時(shí)，也給油價(jià)造成負面影響，尤其是美國頁(yè)巖油氣的開(kāi)發(fā)。技術(shù)革新與工藝優(yōu)化使得美國頁(yè)巖油氣并未像2015年初多家機構預測那樣，在油價(jià)大幅走低時(shí)迅速減產(chǎn)。2015年4月~2016年5月，由于美國頁(yè)巖油公司大幅降低經(jīng)營(yíng)成本，國內原油產(chǎn)量?jì)H減少了80萬(wàn)桶/日，部分歸因于這些公司與油服公司的談判，但技術(shù)革新和工藝優(yōu)化也是重要因素。

 

　　美國能源信息署(EIA)發(fā)布的頁(yè)巖礦區生產(chǎn)效率調查顯示，從原油期貨價(jià)格全面下跌的2014年9月～2016年9月，位于北達科他州和蒙大拿州的巴肯，以及得克薩斯州的鷹福特和二疊紀盆地，每口新啟用油井平均原油產(chǎn)量增加了兩倍。而這3個(gè)主要頁(yè)巖區的產(chǎn)量占美國頁(yè)巖油總產(chǎn)量的近80%。其中，鷹福特頁(yè)巖區2014年9月每口油井的日產(chǎn)量為636桶，目前已增產(chǎn)1.8倍，達到1170桶;二疊紀盆地日產(chǎn)量增加2.8倍，達到575桶。

 

　　石油公司通過(guò)大數據、資訊科技等技術(shù)進(jìn)行地質(zhì)分析，不斷提高頁(yè)巖油開(kāi)采技術(shù)水平，可在控制成本的情況下提高產(chǎn)量。過(guò)去美國頁(yè)巖油生產(chǎn)的盈虧平衡點(diǎn)為每桶40~70美元，如今已出現每桶30~40美元也能穩定盈利的情況。

 

　　因技術(shù)革新和工藝優(yōu)化使原本無(wú)利潤的頁(yè)巖油在當前油價(jià)水平仍可贏(yíng)利將給國際油價(jià)施壓，而油價(jià)的長(cháng)期低迷也會(huì )倒逼技術(shù)革新和工藝優(yōu)化。

 

　　影響因素四：中國的石油需求與儲備能力

 

　　隨著(zhù)中國經(jīng)濟地位的提升，其對能源尤其是石油的需求對國際油價(jià)的影響日益加大。有觀(guān)點(diǎn)認為，中國的石油需求從被低估到被高估的過(guò)程是1999～2014年原油超周期和2014年至今油價(jià)暴跌的主要推手之一。1999～2014年，中國原油需求增量約等于日本和英國的石油消費量之和。目前，中國已超過(guò)美國成為全球最大的石油進(jìn)口國。但咨詢(xún)機構ESAI Energy2016年發(fā)布研究報告稱(chēng)，從現在到2030年，中國的石油需求增速將不及此前15年的一半。?？松梨谀瓿豕嫉哪茉葱枨箢A測也下調了對中國能源需求的預期，將中國至2025年的能源需求年增速預期下調至2.2%，而由此減少的10年內預期增量超過(guò)巴西當前的石油年消費量。?？松梨谶€預計，中國能源需求2030年前將見(jiàn)頂。另有數據指出，經(jīng)濟增速放緩已對中國能源需求造成影響，而中國需求則一直被視為油價(jià)最重要的決定因素。中國政府數據也顯示，2015年能源消費僅增長(cháng)0.9%，國內生產(chǎn)總值(GDP)增長(cháng)6.9%，是25年來(lái)的最低年增速。

 

　　對于中國、印度和其他快速擴張國家的能源需求熱潮的預測是基于現實(shí)的趨勢。這些經(jīng)濟體日漸成熟，中產(chǎn)階級人數大幅增長(cháng)并使用更多能源，如駕駛汽車(chē)或使用空調等。?？松梨诘哪茉凑雇Q(chēng)，上述因素也是其認為全球能源需求將在2014~2040年增長(cháng)25%的主要原因。

 

　　另一個(gè)不容忽視的現象是，中國經(jīng)濟增速放緩的同時(shí)，原油需求仍以此前的速度增長(cháng)，這主要因為中國在建原油儲備。根據相關(guān)資料，2015和2016年，中國分別以平均50萬(wàn)桶/日和90萬(wàn)桶/日的速度進(jìn)口原油。而據官方數據，中國原油儲備量有限。中國國家統計局公告，到2015年中期，建成舟山、大連等8個(gè)國家原油儲備基地，總庫容僅2860萬(wàn)立方米。中國原油儲備分為國家戰略?xún)浜蜕虡I(yè)儲備，國家戰略?xún)溆蛶旖ㄔO進(jìn)度較慢，而商業(yè)儲備油庫幾乎沒(méi)啟動(dòng)。目前中國具體原油儲備能力仍不確定，但可以肯定的是，一旦儲備能力趨于飽和，目前穩定的原油進(jìn)口增勢很難持續，油價(jià)將進(jìn)一步承壓。

 

　　影響因素五：全球經(jīng)濟增速長(cháng)期放緩的預期

 

　　全球經(jīng)濟增速長(cháng)期放緩的預期是又一個(gè)影響國際油價(jià)的負面因素。經(jīng)濟增長(cháng)和能源需求是雙向關(guān)系，經(jīng)濟增長(cháng)需要能源，而能源的主要代表是原油，能否有廉價(jià)原油也是經(jīng)濟發(fā)展的前提。出于這個(gè)原因，全球經(jīng)濟增長(cháng)預測是原油需求預測的基礎。但過(guò)去幾年，全球經(jīng)濟增長(cháng)一直被高估是全球石油供過(guò)于求的原因，簡(jiǎn)而言之，石油工業(yè)為并未實(shí)現的高經(jīng)濟增長(cháng)率投入了巨額資金。

 

　　國際貨幣基金組織(IMF)預測，未來(lái)全球經(jīng)濟僅會(huì )不溫不火地增長(cháng)。但即便是不溫不火的走勢目前也受到威脅，導致對原油需求增長(cháng)無(wú)法樂(lè )觀(guān)。2008年金融危機以來(lái)，世界經(jīng)濟幾乎沒(méi)有像樣的復蘇，悲觀(guān)氣氛總是揮之不去。全球許多重要經(jīng)濟體目前都在苦苦掙扎：日本的安倍經(jīng)濟學(xué)已被認定為失敗;歐洲歐債危機未了，又逢英國脫歐、德國和法國的難民危機和宗教沖突等一系列打擊;中國經(jīng)濟增長(cháng)降速也遠高于官方統計數據。美國某調研機構認為，受這些突發(fā)事件的影響，2016年全球經(jīng)濟政策不確定指數創(chuàng )歷史新高，甚至超過(guò)金融危機后的2009年，且過(guò)去5年全球平均經(jīng)濟政策不確定指數比上一個(gè)5年上漲了60%。

 

　　2012年10月至今，IMF共進(jìn)行17次經(jīng)濟增長(cháng)預期調整，其中增速調降為14次。2016年，3次調降全球經(jīng)濟增長(cháng)預期，調降幅度達0.5個(gè)百分點(diǎn)，預期增速僅3.1%，不僅低于1980~2015年的歷史均值3.5%，還低于2008～2015年的危機均值3.3%。

 

　　比經(jīng)濟衰退這一表象更讓人沮喪的是背后增長(cháng)動(dòng)力的缺失。IMF研究稱(chēng)，2005年至今，全球經(jīng)濟不景氣的背后是全要素生產(chǎn)率增長(cháng)率的普遍下降，無(wú)論歐美、日本還是中國都是如此。以美國為例，有數據顯示，全要素生產(chǎn)率增長(cháng)率從上世紀80年代的均值0.97%，90年代的1.17%，本世紀前十年的0.83%，大幅降至2011～2014年的0.37%。IMF認為，美國經(jīng)濟活力不足的原因是各行業(yè)的初創(chuàng )公司占比持續下降，可能是大公司集中度過(guò)高，阻礙了新生產(chǎn)力出現和生產(chǎn)效率提升。同期，中國的全要素生產(chǎn)率增長(cháng)率則分別為1.01%、1.65%、3.69%、1.22%，最近幾年降幅較大，但與歐美日等成熟經(jīng)濟體相比仍居高位。

 

　　除經(jīng)濟環(huán)境的不確定性外，生產(chǎn)效率的下滑和投資對經(jīng)濟增長(cháng)的拉動(dòng)效應也不斷下降。內生增長(cháng)理論指出，資本、勞動(dòng)力等要素投入遵循邊際報酬遞減的規律，長(cháng)期來(lái)說(shuō)，投資對經(jīng)濟增長(cháng)的驅動(dòng)力會(huì )逐漸降低。在現實(shí)社會(huì )，各國央行不斷加碼的貨幣寬松政策并沒(méi)有讓全球經(jīng)濟重振雄風(fēng)，相反，其對經(jīng)濟的拉動(dòng)作用不斷減少。全球負債也創(chuàng )下歷史新高，如果繼續保持當下歷史新低的利率，高負債不會(huì )導致什么問(wèn)題，但當下低經(jīng)濟增長(cháng)率幾乎使提高利率成為必然，勢必打壓全球原油需求。各國政府開(kāi)始注重能效，經(jīng)濟增長(cháng)對原油需求增長(cháng)的影響開(kāi)始減弱，原油需求持續增長(cháng)的可能也因此減少，或將使國際油價(jià)長(cháng)期鎖定在50美元/桶左右。

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